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      近日，燕京啤酒停牌召開股東大會，有關人士披露向下修正可轉債轉股價格的議案獲得通過。燕京啤酒此舉可能是促使可轉債持有者轉股，減輕因為回售帶來的資金壓力。

      燕京啤酒公司實現銷售收入103億元，同比增長8.5%，凈利潤達到7.7億元，同比增長22.7%，對應每股受益0.64元，低于市場預期。其中2010年四季度銷售收入同比增長11.4%，凈利潤下滑7.8%，業績低于預期主要是因為毛利率提升幅度低于市場預期。
      基地市場保穩定，新市場保增長。2010年廣西市場（漓泉公司）已占到上市公司凈利潤的56.4%。2010年廣西市場銷量同比增長10.5%，噸酒價格同比提升2.3%，凈利潤同比增速達到21.2%。
       漓泉銷量和利潤率的穩步提升是公司長期穩定增長的源泉。同時，我們看到2010年公司在廣東（銷量增速32.6%）、新疆（銷量增速32.3%）、四川（銷量增速206%）和山西市場（銷量增速20%）份額的快速提升，成為公司的新增長點。
       銷量增長是2011年主要增長來源。2010年公司啤酒銷量達到503萬噸，同比增長7.7%。2010年公司收購河南月山和內蒙古金川，將新增產能60萬噸以上，加上公司本身的技術改造和產能擴張，我們預計2011年公司整體銷量增長將達到100萬噸，增速將達到20%，銷量增長將是公司2011年收入和利潤增長的主要來源。
       啤麥價格提前鎖定，利潤率將保持穩定。公司已在2010年下半年提前鎖定半年的澳啤麥成本，成本在230元-250元美金。同時，公司已在北京等重點市場及啤酒招商進行提價。所以，我們判斷2011年公司在毛利率將基本維持穩定，不會出現較大的波動。
       可轉債轉股價形成股價支撐。公司可轉債轉股價格為21.86元/股，高于當前股價，對股價形成一定支撐。但由于轉股時間是“可轉債轉股期自可轉債發行結束之日（募集資金劃至發行人賬戶之日）滿六個月后的第一個交易日起至可轉債到期日止”，也就是說發行后的6個月至5年，跨越時間相對較長，限制上升彈性。

       基于公司可轉債帶來的長期安全邊際，我們依然維持“推薦”評級，公司2011年的增長將主要來自行業持續的收購和整合帶來的銷量提升。燕京啤酒連續下“猛藥”，將“一年”改為“五年”。為了確保“燕京轉債”持有者轉股，燕京啤酒真是煞費苦心！