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    在10月11日，白酒企業(yè)披露了三季度的賬簿——金種子酒(600199.SH)、古越龍山(600059.SH)、古井貢酒(000596.SZ)預(yù)計(jì)1-9月的凈利潤同比增長150%、50%、130%以上。“遍地黃金”的白酒旺季催化了個(gè)股間你追我趕的“生死淘汰賽”，集體盛宴之下行業(yè)格局再度微妙生變。

    “茅五爭”：茅臺(tái)毛利率維持90%高位，五糧液冀望30億預(yù)收款優(yōu)勢(shì)

    五糧液、茅臺(tái)的*之爭持續(xù)了不下十年。五糧液過時(shí)的“總代”營銷模式一度斷送了它的*之位，如今白酒行業(yè)的霸主是茅臺(tái)，且有難以撼動(dòng)之態(tài)，連五糧液董秘肖祥發(fā)也坦承“和茅臺(tái)的市值還有差距，我們會(huì)先把生產(chǎn)經(jīng)營做好”。10月10日的一紙研報(bào)向市場(chǎng)強(qiáng)化了五糧液成長性稍有放緩的信號(hào)，五糧液追趕茅臺(tái)的道路似乎不平坦。

    平安證券分析師文獻(xiàn)在《食品飲料行業(yè)策略月報(bào)》中率先對(duì)茅臺(tái)、五糧液等企業(yè)三季度的凈利潤增速做出了預(yù)測(cè)。茅臺(tái)1-9月的凈利潤增長率輕易能超60%，比上半年凈利潤增速多出2個(gè)百分點(diǎn)。凈利潤增速上升的還有瀘州老窖。五糧液的凈利潤增速則很可能回調(diào)，下降4個(gè)百分點(diǎn)至45%，山西汾酒也陷入了同樣的命運(yùn)。

    白酒行業(yè)的“春秋戰(zhàn)國”時(shí)期已至，一方面是消費(fèi)升級(jí)帶來了檔次、定價(jià)、區(qū)域不同的3萬多家企業(yè)的百“家”爭鳴、百花齊放，一方面是亂世，酒企大爆炸帶來了羚羊效應(yīng)�！靶袠I(yè)在增長，比拼的就是增長誰快誰慢的問題。”

    除了成長性，茅臺(tái)仍有多項(xiàng)指標(biāo)五糧液在短期內(nèi)難以趕超。從盈利能力的角度來講，5-6年來茅臺(tái)保持了毛利率90%左右的記錄，今年上半年維持在91.40%，白酒企業(yè)中一枝獨(dú)秀。而五糧液2005年以來的銷售毛利率維持在50%-70%區(qū)間，甚至低于第三第四梯隊(duì)的山西汾酒(600809.SH)、古井貢酒、水井坊(600779.SH)和酒鬼酒(000799.SZ).

    茅臺(tái)的高毛利率得益于超高端產(chǎn)品年份酒的稀缺性溢價(jià)。而2011年正值轉(zhuǎn)型之際的五糧液，在效仿茅臺(tái)的“團(tuán)購、專賣店”營銷模式之余，加強(qiáng)了中檔酒的銷售，這無疑會(huì)稀釋五糧液的銷售毛利率。朱衛(wèi)華在8月16日的研報(bào)《淡季不淡期待旺季提價(jià)》中也提到了五糧液營收大增毛利率反降的問題。而在五糧液凈利潤增速、毛利率均出現(xiàn)下滑信號(hào)時(shí)，茅臺(tái)已提出了更為扁平的“直營店”營銷模式，這或許也解釋了為什么茅臺(tái)的銷售費(fèi)用率在業(yè)內(nèi)最低，并且遠(yuǎn)低于五糧液。

    從營業(yè)成本的角度來講，上半年茅臺(tái)的銷售費(fèi)用率是3.30%，僅為五糧液費(fèi)用率9.01%的1/3。從收益的角度講，上半年茅臺(tái)的加權(quán)凈資產(chǎn)收益率達(dá)到了23.53%，五糧液僅有17.16%，差6個(gè)百分點(diǎn)。從產(chǎn)能的角度來講，五糧液計(jì)劃上6萬噸陳釀工程，茅臺(tái)則投資6億元擴(kuò)產(chǎn)王子酒，五糧液產(chǎn)能方面的優(yōu)勢(shì)逐漸淡化。對(duì)于茅臺(tái)的心結(jié)“產(chǎn)能瓶頸”，“茅臺(tái)的產(chǎn)量越來越大，五年后的銷售都已經(jīng)打好了基礎(chǔ)”。

    當(dāng)然，五糧液有它的優(yōu)勢(shì)。中報(bào)顯示，五糧液的預(yù)收賬款為82.4億元，在業(yè)內(nèi)最多，比茅臺(tái)大30多個(gè)億�！邦A(yù)收賬款在業(yè)績調(diào)整方面的影響力度是很大的�！焙ＭㄗC券分析師趙勇在接受理財(cái)周報(bào)前期報(bào)道《白酒不是神水，券商12份研報(bào)力挺貴州茅臺(tái)》時(shí)表示。此外，茅臺(tái)、五糧液坐擁巨額現(xiàn)金流量凈額和貨幣資金，但五糧液稍強(qiáng)。而且，五糧液已于日前提價(jià)，受發(fā)改委限制提價(jià)的影響不如茅臺(tái)大。

    總的來講，一兩年內(nèi)五糧液重回*寶座的機(jī)會(huì)不高，結(jié)果很可能是茅臺(tái)強(qiáng)者恒強(qiáng)。

    理財(cái)周報(bào)記者連線貴州茅臺(tái)董秘辦公室，但工作人員稱“公司將于18日公布三季度業(yè)績預(yù)告，此前不便接受采訪”。

    洋河激進(jìn)：中期現(xiàn)金流-8.3億元首次為負(fù)，擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)加大

    近年來洋河股份(002304.SZ)春風(fēng)得意，大步向茅臺(tái)和五糧液靠攏。

    截至10月13日，茅臺(tái)、五糧液、洋河是獨(dú)一三家市值站上千億元級(jí)別的白酒企業(yè)，總市值分別為1993.5億元、1369.6億元、1242.1億元。洋河的市值與五糧液差距為127.5億元，而在理財(cái)周報(bào)9月16日的白酒企業(yè)報(bào)道中，洋河股份的市值比五糧液少152.10億元，不到一個(gè)月，差距便縮小了25個(gè)億，照這個(gè)速度，明年3月洋河的市值就有望超過五糧液。

    從資產(chǎn)規(guī)模來看，洋河與茅臺(tái)、五糧液共同躋身百億總資產(chǎn)行業(yè)，其中貨幣資金、存貨、固定資產(chǎn)等指標(biāo)僅次于茅臺(tái)和五糧液，遠(yuǎn)高于其他白酒企業(yè)。

    三季度的業(yè)績預(yù)告顯示，洋河1-9月的凈利潤較去年增長50%-70%，基本符合預(yù)期。

    洋河的成功在于它自創(chuàng)的享譽(yù)業(yè)內(nèi)的“深度分銷”模式，連五糧液在今年春季的糖酒會(huì)上也表示“洋河的營銷模式有很多地方值得我們學(xué)習(xí)”。

    “洋河成長很快，品牌和渠道都做得不錯(cuò)�！�

    問題在于，洋河成長會(huì)不會(huì)跑得太快了？

    值得關(guān)注的是，洋河上半年“摔跤”了。中報(bào)顯示，洋河的現(xiàn)金流量凈額首次出現(xiàn)了負(fù)數(shù)，為-8.3億元，同樣存在現(xiàn)金流問題的還有沱牌舍得(600702.SH)、酒鬼酒(000799.SZ)、水井坊(600779.SZ)，但金額遠(yuǎn)低于洋河。

    追根溯底，洋河-8.3個(gè)億的現(xiàn)金流要?dú)w咎于投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-23.09億元，其中購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金花了8.78億元，投資所支付的現(xiàn)金為14.33億元。

    “企業(yè)的現(xiàn)金流如果只是短期為負(fù)，問題不大，但是萬一長期支撐不了未來的投資，就是大問題”。一位不愿意透露姓名的上海券商分析師人士指出。

    上半年投資已過度，三季度洋河再接再厲，9月1日發(fā)布了一則擴(kuò)產(chǎn)公告：投資16.30億元建設(shè)3萬噸名優(yōu)酒釀造技改工程、投資13.26億元建設(shè)2.65萬噸/年名優(yōu)酒釀造技術(shù)改造工程(三期)，未來洋河會(huì)不會(huì)面臨巨大的擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)，不得而知。

    且不論擴(kuò)張能否帶來效益，洋河的盈利能力指標(biāo)、業(yè)績釋放指標(biāo)在業(yè)內(nèi)較為靠后。

    上半年洋河的毛利率僅有57.11%，在理財(cái)周報(bào)統(tǒng)計(jì)的十家白酒企業(yè)中排行倒數(shù)第二，僅高于沱牌舍得的毛利率51.21%。此外，預(yù)收賬款僅為2億元，僅高于沱牌舍得、金種子酒、水井坊。

    相比洋河，資產(chǎn)規(guī)模尾隨洋河之后的瀘州老窖近年來的營收、凈利潤、銷售費(fèi)用率、現(xiàn)金流、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均表現(xiàn)良好，發(fā)展節(jié)奏較為妥當(dāng)。

    古井貢酒銷售投入增69%，凈利增168%

    得益于白酒行業(yè)整體上漲的行情，今年古井貢酒、金種子酒、山西汾酒上演了復(fù)興記，大放異彩。

    “白酒企業(yè)仍是以區(qū)域性為主，目前的大環(huán)境為不同檔次的企業(yè)提供了各自的生存空間，這些酒業(yè)各自的供應(yīng)量都挺大。”朱衛(wèi)華分析，“整個(gè)白酒行業(yè)處于上升的態(tài)勢(shì)�！�

    上半年，這三家公司的業(yè)績踩上了風(fēng)火輪，凈利潤的增速分別為168.14%、134.43%、97.21%，是業(yè)內(nèi)獨(dú)一三家凈利潤增長率過倍的白酒企業(yè)。

    三季度預(yù)告指出古井貢酒和金種子酒的凈利潤增速分別為130%、150%。

    凈利潤的快速增長得益于營銷力度的加大以及資產(chǎn)利用率的提高。

    上半年古井貢酒銷售費(fèi)用的投入高達(dá)3.3億元，去年同期僅為2億元，僅次于五糧液(9.55億元)和洋河股份(5.84億元)，銷售費(fèi)用率高達(dá)21.28%。金種子酒和山西汾酒的銷售費(fèi)用率分別為15.49%、18.14%。

    這三家公司還有一項(xiàng)指標(biāo)“固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”特別突出。上半年金種子酒、山西汾酒、古井貢酒的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為9.43倍、6.67倍、4.7倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于洋河股份的茅臺(tái)(2.32倍)和五糧液(1.69倍).

    “五糧液的系列酒品牌過于冗雜，山西汾酒現(xiàn)在逐步走上發(fā)展的快車道，這與當(dāng)時(shí)大刀闊斧砍掉效益低的品牌以及*體制轉(zhuǎn)換是分不開的�！敝煨l(wèi)華在研報(bào)中曾表達(dá)該意思。

    水井坊酒鬼酒賬面現(xiàn)金最少

    9月份以來，幾乎每日必有白酒行業(yè)的研報(bào)推出，唯獨(dú)不見酒鬼酒、沱牌舍得、水井坊的身影。這三家公司最近的一份研報(bào)分別在8月31日、9月1日、8月17日。

    “水井坊公司不錯(cuò)，今年處于恢復(fù)性增長，現(xiàn)在研究它不是時(shí)候。”

    “管理層換屆可能降低了市場(chǎng)對(duì)這家公司的預(yù)期，沒有提振的消息�！北本┠橙�商分析師透露。

    縱觀財(cái)報(bào)，這三家公司并未能像其他白酒企業(yè)成功乘著漲價(jià)風(fēng)“揚(yáng)帆起航”。上半年的凈利潤增長率僅有23.41%、34.1%、49.17%。但是，酒鬼酒的投入不小，銷售費(fèi)用率全行業(yè)最高，為33.02%、水井坊第二，為24.06%。

    臥在水井坊賬面上的資金僅有2.9億元，酒鬼酒貨幣資金僅有1.8億元，為業(yè)內(nèi)最低，上半年這兩家公司的現(xiàn)金流量凈額出現(xiàn)負(fù)數(shù)主要是由于籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)，用作償還債務(wù)、分配股利、償還利息。

    酒，作為*客觀物質(zhì)的存在，它是一個(gè)變化多端的精靈，它熾熱似火，冷酷像冰；它纏綿如夢(mèng)縈，狠毒似惡魔，它柔軟如錦緞，鋒利似鋼刀；它無所不在，力大無窮，它可敬可泣，該殺該戮；它能叫人超脫曠達(dá)，才華橫溢，放蕩無常；它能叫人忘卻人世的痛苦憂愁和煩惱到挺好自由的時(shí)空中盡情翱翔；它也能叫人肆行無忌，勇敢地沉淪到深淵的最底處，叫人丟掉面具，原形畢露，口吐真言。